◆业绩略逊于预期，会员消费及门店数量快速增长稀释利润率
公司17年实现营业收入32.4亿元(+15%yoy)，实现归母净利润7.6亿元(+6%yoy)，分别略低于我们预期1.3/1.0个百分点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】由于会员消费占比提升令产品整体折扣加大，销售单价同比下降3.5%至82.8元/kg，同时毛利率下降1.4ppt至60.9%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）截止2017年末，周黑鸭共有1027家直营门店，较2016年末净增加249家。新店爬坡效应影响整体经营杠杆，叠加电商及外卖相关支出增加，销售费用率提升4.3ppt至29.2%。因而本期EBT率同比下降3.5ppt至30.7%。2017年拟每股派息0.12港元，派息率30%。
 ◆产能落地加速全国布局
周黑鸭门店地域分布更为均衡，本期进驻城市数增长17个至60个。2017年末，华中区域门店数量占比由2016年末47.6%下降至43.6%，而2017年华中区域收入占比也由2016年66%下降至62%。华东及华北成为公司拓展的主力方向，2017年收入分别增长60.1%/32.7%。而随着河北工业园（2018年）、武汉一期改造项目（2018年）以及华南工厂（2019年）投产，未来门店扩张速度预计将维持高位。从区位上看，公司将倾向于在交通枢纽和一二线城市进行布局。
 ◆新品类或将带来新的增长机遇
 2017年公司在小龙虾品类方面做了供应链布局和产品测试，当前主打全季节供应和迎合女性口味两大卖点，该品类在2018年的表现值得观察。公司于2018年3月公告与天图资本共同成立产业并购基金，投资方向为消费升级及新零售，规划规模30亿元，首批认缴10亿元。这将促进公司的外延发展进程。
 ◆维持“买入”评级及目标价9.63港元
为反映公司门店快速扩张，及电商外卖板块高速增长等预期对利润率带来的摊薄影响，我们将公司18/19年EPS预测由0.37/0.42元小幅下调至0.36/0.41元，预测2020年EPS 0.47元。我们依然看好公司全国布局进程及新品类拓展前景，维持“买入”评级以及目标价9.63港元，对应2018年21.6xPE。
 ◆风险提示：新品拓展不力；食品安全事件；市场渗透不及预期。