业绩简评
伊利股份公布半年报，上半年录得收入333亿元，同比+11.28%，若剔除优然牧业7个亿的影响，收入同比+13.9%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中Q2单季录得收入175.8亿元，同比+19.6%，若剔除优然牧业2个亿的影响，则收入同比+21%，为近三年来最好的季度增速。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）利润方面，上半年公司录得净利33.6亿元，同比+4.75%，扣非净利达31.2亿元，同比+22.3%，利润增速超预期。
经营分析
液体乳表现亮眼，奶粉增速回升：伊利液态乳收入同比+12.7%至235亿元，而奶粉受益于去年低基数增速达20%。我们认为收入增速提升的原因，除了去年低基数，以及县级乡镇和农村需求回暖外，伊利也挤压了部分地方企业的市场份额，17H1常温市占率持续上升在33.6%。预计核心产品安慕希今年收入+30%，金典高双位数增长，而低温酸奶保持10%以上增速。
整体毛利率同比较为平稳：去年Q2整体市场买赠较为激烈，在原奶成本较为宽松的情况下，16Q2毛利仅为36.1%，今年上半年整体毛利较为正常，同比基本持平。我们预计今年下半年原奶价格略回暖，将会影响伊利下半年的毛利率，但作为龙头企业，易于转移成本压力至下游消费者。
销售费用波动不大，管理费用下滑或因确认时点问题：今年上半年整体销售费用率达22.97%，基本平稳，其中广告营销费用增加2.2亿，同比+5.4%。管理费用同比-1.33ppt,下滑幅度超预期，部分由于税金科目调整至“税金及附加"，上半年管理费用中减少较多部分是员工薪酬，参考现金流量表并未出现大幅下滑，我们认为只是费用确认时点问题。
经营性现金流下滑-62.3%：主要是经常性应收的增加以及应付的减少，应收方面，有客户贷款及垫款净增加额影响因素，料是部分重点客户采用年结算的方式有关。应付方面，增加了税费和其他应付款项所致，基本可控。同时今年上半年存放中央银行和同业款项亦有增加，影响了现金流。
投资建议
我们预计2017-2019年公司收入分别为667.4亿元/725.5亿元/771.4亿元，净利润分别为60.6亿元/67.6亿元/76.7亿元，对应EPS分别为0.997元/1.111元/1.261元，目前公司股价对应17/18年PE分别为23X/20X，维持买入评级。
风险提示
原材料价格上涨/市场竞争激烈